会社の収益またはキャッシュフローに着目する企業評価方法 ~DCF法~

会社の収益またはキャッシュフローに着目する企業評価方法 ~DCF法~

2017.01.26

会社の収益またはキャッシュフローに着目する企業評価方法 ~DCF法~

会社の収益またはキャッシュフローに着目する企業評価方法~DCF法~

前回ご紹介した純資産価額法では、企業の持つ「のれん」や将来に対する「期待や希望」が反映されませんでしたが、それでは企業のオーナーとしては売却に応じにくいかもしれません。そのため、純資産価額法がM&Aにおける評価方法として利用されることはあまりありません。

企業を売却するオーナーは、「将来の利益を得る権利」を放棄するわけですから、株式売却額に反映させてもらわないと経済的にはメリットを感じないでしょうし、オーナー企業であれば、心情的には長年培ってきた「のれん」を正当に評価して欲しいという思いがあるはずです。

また、買い手も「将来の利益を得る権利」を買う対価として買収代金を支払います。このように企業が生み出す将来の予想利益を見積もり、その総和を企業価値とする企業評価方法は将来の収益を企業価値に織り込む評価方法は極めて合理的なため、M&Aでは最もよく活用されています。

会社の収益またはキャッシュフローに着目する企業評価の手法として非常にポピュラーなのは、DCF (ディスカウンテッド・キャッシュフロー; Discounted Cash Flow) 法と呼ばれる企業価値評価法です。

DCF法による評価は、以下のような手順を踏んで行われます。

1.事業計画を作成
2.割引率を決定
3.余剰資産を「+」し、有利子負債を「-」して株式価値を算定

事業計画を作成する

DCF法では、将来の予想収益を基に評価を行うため、評価対象会社の将来の事業計画が必要となります。企業評価にあたっては、概ね5年分程度の事業計画を利用することが一般的です。

DCF法の適用に際しては、この事業計画の精度・信頼性が株式価値に大きな影響を与えるため、評価対象企業が営む事業の市場動向・同業他社との競争といった経営環境に即して実現可能なものか、必要な設備投資が盛り込まれているか、といった観点から事業計画の信頼性を検討する必要があります。

この事業計画から以下の式により、各年度の予想フリー・キャッシュフロー (純現金収益) を計算します。

フリー・キャッシュフロー = 税引後営業利益 + 非資金費用 - 設備投資 - 運転資本増加額

難しいと感じる方は、「なにしろ利益ではなく、キャッシュフローがベースになるのだ」ということと、税引き後利益に支払利息と減価償却費を足して将来必要になる設備投資を引いたものが大体のキャッシュフローとお考えください。

割引率を決定する

銀行預金の利率が年5%だったと仮定した場合、銀行に預けた100万円は1年後には105万円 (= 100万円×1.05) に、2年後には110万円 (= 100万円×1.05×1.05) になっています。これを未来からさかのぼって考えると、「2年後の110万円は、今の100万円と同価値 (110万円÷1.05÷1.05≒100万円)」ということができます。

DCF法で事業価値を算定する場合にはこれと同じように考え、各年度のキャッシュフローを複利で割引計算します。なお、事業計画は5年分程度作成しますが、DCF法では評価対象会社はそれ以降も事業活動を継続するとの前提に基づいて評価を行うのが一般的です。

会社は事業計画期間以降も永続するものとの考え (これをゴーングコンサーンの前提と呼んでいます) が根底にあり、この価値を永続価値、または「ターミナル・バリュー」と呼んでいます。

ターミナル・バリューは事業計画最終年度の予測キャッシュフローを割引率で割って算出します (他にもいろいろな算出法がありますが、ここでは最もポピュラーな方法のみを説明しておきます)。

いずれにしても、将来のフリー・キャッシュフローの現在における価値 (これを専門用語で現在価値と呼んでいます) とターミナル・バリューの現在における価値を合計します。また、「割引率」をいくらにするかもDCF法適用に際してのポイントとなります。たとえば、毎年1億円ずつのキャッシュフローを生む会社の割引率が10%の場合は企業価値が10億円となりますが、割引率が20%だと5億円となり、倍ほどの開きが出ます。

割引率は評価対象企業の自己資本コストと負債コストの加重平均により計算した「加重平均資本コスト (WACC: Weighted Average Cost of Capital)」と呼ばれる割引率を使う方法が一般的ですが、この割引率の決定だけで専門書が1冊書けるぐらいのテーマですので、ここでは説明を省略します。

ただし、難しい理論を勉強するのはご免だが、割引率をどう設定するのか知りたいという方は、「自分が1億円投資するとして何%のリターンを得たいか」を基準に考えてみましょう。

余剰資産を加算し、有利子負債を控除して株式価値を算定する

実はDCF法は株式の価値を直接算定する方法ではありません。本業のみの事業価値を算定する方法なのです。混乱を避けるために、事業価値と企業価値の考え方を整理しておきましょう。

事業価値とは、事業そのものの価値で、企業が持つ余剰資産の価値は含みません。同じように有利子負債の価値を控除していません。したがって、企業全体の価値は、事業価値 (a) に余剰資産を加算し、さらに有利子負債を控除して企業価値を算出します。分かりやすくいえば、DCF法で算出された事業価値から正味の負債を引いたもの (これをネットデットと呼んでいます) が企業価値になります。

※ (a) から (b) を引いたものが企業価値になります。DCF法で算定された事業価値に余剰資産を加算し、有利子負債を控除します。これがDCF法によって算定された企業価値です。

次回は、マーケット・アプローチの代表的手法である「類似会社比準法」について解説します。

文:株式会社ストライク まとめ:M&A Online編集部

メルカリ出し抜くラクマ、売上金の「楽天キャッシュ」チャージ額が5億円を突破

メルカリ出し抜くラクマ、売上金の「楽天キャッシュ」チャージ額が5億円を突破

2019.01.22

ラクマ売上金の「楽天キャッシュ」チャージ額が累計5億円に

同様のサービスを構想しているメルカリを先行する形に

楽天は1月21日、フリマアプリ「ラクマ」において、取引で発生した売上金のうちオンライン電子マネー「楽天キャッシュ」へチャージした累計額が2018年12月末に5億円を突破したと発表した。

ラクマでの売上金を楽天キャッシュへチャージする機能は、2018年7月より提供開始されている。チャージした電子マネーは、楽天会員向けのグループ各種サービスで利用できるほか、ローソンやファミリーマートなど「楽天ペイ」対応店舗での決済でも利用可能だ。

2017年8月1日から開始されたローソンでの支払いに続いて、2018年12月4日からはファミリーマートでも楽天ペイが使用できるようになった

同じくフリマアプリを展開するメルカリは、100%子会社「メルペイ」で同様のサービスを構想している段階であり、この分野においてはラクマが1歩先行する形になった。

現状、メルカリで得た売上金をメルカリ以外で使う場合は、一度口座に振り込む必要がある。また、売上金には180日という「振込申請期間」が設定されており、その期間中に「口座に振り込む」か、メルカリ内で使える「ポイントを購入」するか、選ばなければならない。ただし振込の場合、1万円未満だと210円の手数料が発生する(2018年1月21日時点)。ラクマの売上金チャージ機能と比較すると、どうしても見劣りしてしまうだろう。

ちなみに筆者もメルカリユーザー。現状、売上金が合計1万円に満たないため、振込手数料を発生させずに現金に換えるためには、あと1540円分の売り上げが必要になる (画像はメルカリアプリより)

しかし、少し古いデータではあるが、2018年5月31日のニールセン デジタルの発表によると、スマートフォンからの利用率の高いオークション/フリマサービスは、1位がYahoo! オークションで25%、2位がメルカリで23%、3位がラクマで11%であることがわかっており、同じフリマサービスであっても、ラクマの利用率はメルカリの半分であるのが現状だ。

メルカリのダウンロード数は2018年11月14日時点で7500万、ラクマが同年10月時点で1500万と、両サービスの普及率にも差があることからも、日本におけるフリマ市場のバランスがすぐにひっくり返ることはないだろう。

だが、ラクマが売上金をさまざまなサービスに使えるという実用性で、メルカリとの新たな差別化ポイントを生み出したことは、新規ユーザーの獲得に少なからず貢献しそうだ。

ラクマ売上金のチャージ額が5億円突破したことは、ユーザーの「アプリ内の売上金を別の場所で使いたい」というニーズの強さの証明ともいえよう。こうしたユーザー視点に立った機能の追加による消費体験の向上が、フリマ市場にどのような影響をもたらすのか、キャッシュレス決済市場への参入が期待される、メルカリの動向と合わせて注目したい。

1000字の描き直しを越えて ―ナール制作の舞台裏

最初の書体感覚をもち続けることのむずかしさ

写研で書体デザインの責任者を務めていた橋本和夫さんに衝撃を与えた書体、ナール。作者の中村征宏氏が第1回石井賞創作タイプフェイスコンテスト応募時に書いた設計意図は、次の通りだ。

〈縦組みの場合にも、横組みにも字間のバランスがムリなく一つの流れを持つことを念頭におき、ボディータイプとして、従来使用されなかった丸ゴシック系のタイプフェイスを試みた。字面をいっぱいに使い、文字のエレメントを強調し、細い線で構成することによりシンプルさを求めた。字面を大きく使うことが字間の問題に関連し、字間のバランス調整のための切り貼り、字詰めの工程を少しでも短縮することができるのではないかと思う。その結果、組み上がりにおいて、集合の調和が生まれるのではないかと思う。広告制作物などにおいて、コピーやサブ・タイトルなどに適するのではないかと考える。〉(*1)

中村征宏氏の著書『文字をつくる』(美術出版社、1977年)

1970年(昭和45)5月18日にコンテスト授賞式が開催されたのち、写研からの文字盤発売に向けて、同年8月ごろから本格的な書体制作が始まった。必要な文字数は漢字が約5400字、ひらがなとカタカナで約150字、アルファベット約100字、その他(約物、記号など)約200字で、合計約5800字だ。写研の監修を受けながら、原字はすべて中村氏が描いた。監修を担当したのは橋本さんである。

約5800字の原字を描くのは、想像以上に大変な作業だ。橋本さんは語る。

「コンテストに応募するときに描いていただくのは、漢字50字とひらがなカタカナ、そして記号の一部だけです。それを1枚のパネルに構成するので、文字構成としては、まとめやすい。ところが、文字盤化する際には約5800字を1文字1文字描くことになり、完成するまでの年月は2年はかかります。外部デザイナーの方と書体をつくるようになって、われわれが一番苦労したのは、“今月と来月では、仕上がってくる書体の雰囲気が変わってしまうことがある”ということでした」

「文字を増やす際に字種リストを渡すのですが、『何の文字をつくるか』を見るためのリストのはずが、長い間ながめているうちに、つくっている文字がリストの文字に似てきて、当初のデザインと雰囲気が異なってきてしまった。ナールは既成概念をくつがえす、突き抜けたデザインの丸ゴシック体だったはずなのに、描き進むうちに最初のデザイン思想から離れ、持ち味が失われるということが起きたのです」

原字を描き進めるうち、コンテストのオリジナルデザインから、いつのまにか特徴が変わってしまっていたのだ。そのままでは、まるで違う書体になってしまう。結局、途中で1000字分を描き直すことになった。

中村氏もこのことを振り返り、著書に〈人の感覚は徐々に変化するものには気づきにくいものですから、いつも最初の見本と照らし合わせながら書き進めることが大切です。このようなことは、太さだけのことではなく字形とか感覚面でも同じようなことがいえます。感覚もときがたつことによってどんどん変化するものですが、とくに最初の感覚は大切にしていきたいものです〉と書いている。(*2)

悩ましい文字

「もうひとつ、ナールを監修したなかで、ひどく悩んだことがありました。ナールは、字面いっぱいに真四角に描かれた書体です。たとえばひらがなの『り』は通常は縦長、『へ』は横長の形をしていますが、これらの文字すら、できる限り正方形に近づけて描かれている。ぼくが悩んだのは、『々』という漢字でした」

ナールでは、縦長の「り」、横長の「へ」も正方形にかなり近い

「時々」「常々」「佐々木」など、同じ漢字を繰り返すことを表すときに用いられる「々」の字だ。

「常識的にいえば、この字は他の漢字よりも小さく描きます。では、通常は縦長、横長など固有の形をもつひらがなですら正方形に近づけているナールでは、どういう大きさにすればよいのか? 最初は『々』も他の漢字と同じ大きさで、真四角にするのがよいと思ったのですが、いざつくってみると、やはり少しは他の漢字より小さくしなければ『々』に見えないとわかりました」

「他の書体をつくるときにも『々』をどういう大きさにするか、いつも考えるのですが、ナールのときにはとりわけ悩んだものでした」

また、こうした試行錯誤を経て、「文字を図形化する際も、かなと漢字の使い方に意味のあることをあらためて認識しました」という。

新聞雑誌、広告から、道路標識まで

途中で1000字の描き直しなどがあったものの、コンテストから2年後の1972年(昭和47)、ナールは写研写植機用の文字盤として発売された。書体名は、「中村」の “ナ” と、丸みを表す言葉である「ラウンド」の頭文字 “R” をとって「ナール」とつけられた。(*3)さらに、ナールと組み合わせて使うことを想定した中太の「ナールD」の文字盤も1973年(昭和48)に発売された。

ナールD(上)とナール(下)

中村氏はコンテスト応募当時、ナールを本文書体と考えていたが、いざ発売されてみると、広告や雑誌、新聞などの見出しなどに使うディスプレイ書体として大人気となった。ポスターや広告のキャッチフレーズ、テレビの字幕、道路標識などに幅広く使われ、一世を風靡した。

「タイポスによってデザイナーのつくる書体が注目され、少女たちが丸文字を書くようになっていく流れのなかで登場したナールは、『時代に乗った』ともいえますが、むしろ『時代をつくった』書体といえるでしょう。写植の文字はナールの登場によって、それまで職人が手描きしていたレタリング文字の分野に浸透していった。“新書体ブーム”の幕開けでした。そうして写植の機械は、単に文字を印字するだけでなく、多彩なディスプレイ書体によって雑誌や広告にファッション性を生み出す手段のひとつとして、とらえられるようになっていったのです」

(つづく)

(注)
*1:中村征宏『文字をつくる』(美術出版社、1977年)P.80
*2:同書 P.21
*3:『文字に生きる〈写研五〇年の歩み〉』(写研、1975年)P.127

話し手 プロフィール

橋本和夫(はしもと・かずお)
書体設計士。イワタ顧問。1935年2月、大阪生まれ。1954年6月、活字製造販売会社・モトヤに入社。太佐源三氏のもと、ベントン彫刻機用の原字制作にたずさわる。1959年5月、写真植字機の大手メーカー・写研に入社。創業者・石井茂吉氏監修のもと、石井宋朝体の原字を制作。1963年に石井氏が亡くなった後は同社文字部のチーフとして、1990年代まで写研で制作発売されたほとんどすべての書体の監修にあたる。1995年8月、写研を退職。フリーランス期間を経て、1998年頃よりフォントメーカー・イワタにおいてデジタルフォントの書体監修・デザインにたずさわるようになり、同社顧問に。現在に至る。

著者 プロフィール

雪 朱里(ゆき・あかり)
ライター、編集者。1971年生まれ。写植からDTPへの移行期に印刷会社に在籍後、ビジネス系専門誌の編集長を経て、2000年よりフリーランス。文字、デザイン、印刷、手仕事などの分野で取材執筆活動をおこなう。著書に『描き文字のデザイン』『もじ部 書体デザイナーに聞くデザインの背景・フォント選びと使い方のコツ』(グラフィック社)、『文字をつくる 9人の書体デザイナー』(誠文堂新光社)、『活字地金彫刻師 清水金之助』(清水金之助の本をつくる会)、編集担当書籍に『ぼくのつくった書体の話 活字と写植、そして小塚書体のデザイン』(小塚昌彦著、グラフィック社)ほか多数。『デザインのひきだし』誌(グラフィック社)レギュラー編集者もつとめる。

■本連載は隔週掲載です。

これまでの記事一覧ページはこちら